中国减持美债至 18 年低位，外资连续两个月撤出：美债正在失去吸引力吗？

美国财政部在当地时间 9 月 16 日公布了 7 月的国际资本流动报告（TIC）。中国内地持有的美国国债从 6 月的 6334 亿美元降至 6180 亿美元，一个月减少 154 亿美元，降幅约 2.4%。

这是一个连续第二个月的下降。把窗口拉到一年，变化更明显：2025 年 7 月还有 6956 亿美元，一年减少 776 亿美元，降幅约 11.2%。而 6180 亿美元这个水平，接近 2008 年金融危机时期——据 Wind 数据，2008 年 9 月中国持有约 6182 亿美元，因此 7 月的数字是 2008 年 9 月以来的低位。

更值得注意的是节奏。据 TIC 报告，这已经是最近 11 个月里的第 9 次下降。也就是说，眼下的变化不是某一个月突然发生的，而是一条延续了数年的线在继续走。

持仓少了 154 亿美元，但美国财政部对这份数据的适用范围有明确说明：TIC 的国别持仓主要基于美国境内托管机构和经纪交易商的数据。如果某个国家的投资者通过第三国托管美国证券，这笔资产可能被统计到托管地，而不是最终所有者所在的国家。

这个技术细节会直接改变判断。持仓余额的变化同时包含三件事：真实的买卖、债券价格波动带来的估值变化、以及托管地转移。7 月美国国债价格下跌（彭博美国国债指数当月下跌超过 1%），意味着持仓市值的缩水本身就占了相当一部分——即便没有任何交易发生，账面规模也会下降。

比利时是个典型例子。它长期是国际证券托管和金融中介的重要节点，7 月持仓从 4825 亿美元降至 4707 亿美元，减少 118 亿美元。市场经常把比利时持仓与第三方托管、全球资产管理资金联系起来，也有分析把它视为与中国资金托管相关的观察窗口。但仅凭 TIC 数据无法证明这一点——美国财政部自己就提醒过，第三国托管会让最终所有者与统计归属不一致。

所以比利时这 118 亿美元，可以作为观察跨境配置的一个信号，但不能读成「这 118 亿就是中国卖掉的美债」。同理，中国内地那 154 亿也不能直接等同于卖出规模。

TIC 报告里还有一处容易被传播错的地方。7 月前十大海外持有者中，并不是「八家抛售」，而是七家持仓下降、三家上升。

降幅最大的是法国和加拿大，分别减少 415 亿和 333 亿美元。另一边，英国大幅增加 584 亿美元，持仓升至 9983 亿美元，继续刷新此前 5 月创下的持仓纪录；开曼群岛和卢森堡也分别增加 70 亿和 79 亿美元。

把这些放在一起，7 月更准确的描述是：不同国家、不同类型资金的动作出现了明显分化，而不是一致性的抛售。

日本是美国国债最大的海外持有者，7 月持仓减少约 128 亿美元至 1.1039 万亿美元。这个动作有个明确的背景：7 月底，美日当局在汇市上进行了罕见的联合干预，买入日元以支撑汇率。

干预需要资金，而日本财务省此前公布的数据显示，其可能出售了部分外国证券（包括美国国债）来为干预融资。美国财政部长贝森特随后在众议院听证会上暗示，美方协助干预的原因之一，正是为了降低日本抛售美元资产的必要性。

换句话说，日本这次减持更像是为稳汇率筹措资金，而不是对美债资产的判断发生了变化。把时间拉长看，日本持仓已较 2021 年 11 月的 1.325 万亿美元峰值缩水约 17%——但即便如此，它仍是全球第一大海外持有者。

这也是读月度持仓数据时容易踩的坑：同样是「减持」，背后的原因可能完全不同。有的是应急变现，有的是长期调仓，有的只是托管地变了。

把视角从单个国家移到总量：7 月外国投资者持有的美国国债降至 9.248 万亿美元，比 6 月的 9.2985 万亿减少 504 亿美元，为 2025 年 10 月以来的最低水平。这也是连续第二个月下降——6 月曾环比减少 721 亿美元。

拉长看，外国持仓在 2026 年 2 月曾达到约 9.49 万亿美元的历史高点，此后整体回落，到 7 月较高点减少约 2400 亿美元。不过换一个窗口，结论就不一样：与 2025 年 7 月的 9.1095 万亿相比，7 月仍然高出约 1.5%。

同比为正、环比连降——这两个事实同时成立。它说明眼下的变化更像一次阶段性调整，而不是海外投资者已经系统性退出。

同一份报告里，最值得琢磨的一组数字出现在资金流部分。

7 月外国投资者持有的美国长期证券增加 406 亿美元，但美国投资者持有的外国长期证券增加了 685 亿美元——两者相抵，净长期 TIC 流量为 −279 亿美元。这是长期口径下的净流出。

与此同时，外国投资者持有的美国短期国债（国库券）增加了 388 亿美元，所有以美元计价的短期证券及其他托管负债的外国持仓增加 650 亿美元。把全部跨境资金流动合计，7 月美国净 TIC 资金流入为 837 亿美元，其中私人资金净流入 735 亿美元、官方资金净流入 102 亿美元。

一边是长期口径的净流出，另一边是短期美元资产的净买入。这正是「减持长期美债不等于离开美元」的具体含义：长短期限面对的风险并不一样。短期国库券久期短，对长期利率波动不敏感；10 年期、30 年期国债则对利率变化高度敏感。

当投资者开始担心通胀、财政赤字、长期利率或债务供给压力时，一种自然的做法是减少长端配置、保留短端美元资产。7 月的数据与这个模式吻合。

美国需要不断发行新的国债，这意味着国债市场能否以合理成本吸收持续增加的融资需求，是一个长期问题。

而对投资者来说，决定长期美债价格的并不只有美联储的利率路径。市场同时要考虑通胀、财政赤字、债务规模、国债供给、经济增长，以及全球投资者持有美国资产时要求的风险补偿。

如果投资者愿意持有长端美债的前提是拿到更高收益率，那价格就得先跌，收益率才能升到足以吸引新买家的位置。也就是说，当长端资金需求不足时，市场最终往往通过更高的长期收益率来完成再平衡。

这也是「外资减持美债」这个题目里更实质的部分：影响最终落在长期收益率上，而不只是持仓数字本身。美国国债仍是全球规模最大的主权债券市场之一，它并不需要所有海外投资者同时买入，也不会因为某一家减持就立刻失去需求——决定价格的是边际买家愿意接受的收益率。

长期美债收益率常被视为全球资产定价的基准之一，它对美股至少有两条传导路径。

• 估值。成长型公司的大量价值来自多年以后的现金流。长期无风险利率上升，这些现金流折回今天的价值就会下降，高估值板块因此先感到压力。
• 资金替代。如果长期国债能提供更高的无风险回报，部分资金对风险资产要求的回报率也会被推高。

这不意味着「收益率涨、美股就一定跌」。盈利增长、经济周期、企业回购、流动性和风险偏好都会参与定价。但长期利率的方向，是观察科技股估值环境时绕不开的一环——这一点在 10 年期美债收益率站上 5% 那段时间里已经体现过（见10 年期美债破 5%、加息概率与 AI 折现率）。

回到数据本身，接下来值得盯的是四件事：中国内地持仓会不会继续下降；日本等大型持有者是否重新增加配置；外国官方机构的购买是否持续；以及资金在长端国债与短端国库券之间的迁移会不会延续。

这些数据如果连续几个月朝同一方向走，意义才会明显放大。就 7 月而言，更贴近事实的描述是：全球投资者对美国国债的需求正在变得更加分化——而不是美债已经失去买家。